万华化学:MDI、石化盈利持续向好,Q4、2017年业绩有望超预期

        Q4聚合MDI平均挂牌价相比三季度高出5667元/吨,宁波40万吨/年MDI装置目前例行检修,聚合MDI价格再创新高。四季度万华聚合MDI平均挂牌价是19667元/吨,三季度聚合MDI平均挂牌价是14000元/吨。据测算MDI价格每上涨1000元/吨可增厚公司EPS0.33元,业绩弹性巨大。公司宁波MDI一期装置(40万吨/年)于12月10日停车,预计检修40天左右。烟台60万吨/年装置及宁波二期装置(80万吨/年)开工正常。虽然淡季来临,但是由于下游库存不多,供给仍然偏紧,聚合MDI市场价涨到21000元/吨,创下2012年以来新高,纯MDI价格为23000元/吨,MDI-苯胺价差为14902元/吨,据我们测算公司目前MDI毛利率超过50%。

       需求稳定增长,未来新增产能有限,寡头格局攫取丰厚垄断利润。MDI需求主要属于房地产后周期,国内MDI下游主要用于冰箱冷柜,使用更换寿命一般10年左右,受2008年家电下乡影响,预计未来几年将迎来更换高峰。公司MDI主要出口美国,用于建筑行业较多,川普大搞基建预期强烈,看好未来需求快速增长。2016年全球总产能约760万吨,其中有一半装置运行超过20年,故障率较高,整体开工率偏低。虽然2017年有中东地区40万吨/年和上海联恒24万吨/年的新增装置,但是产品主要在下半年投放且负荷需要时间提升,预计新增产量不高,低于需求增长。高壁垒、高投入使得行业可以长期保持寡头垄断格局,2018年以后行业基本没有新增产能进入,万华作为全球龙头攫取丰厚利润。

       PDH装置满负荷稳定运行,盈利超预期,打造石化大平台,强势进入LPG贸易领域。八角工业园区石化产业链的核心是75万吨的PDH装置,其提供的丙烯是后续丙烯酸、丙烯酸酯和涂料、SAP的原料,该装置的开工率决定了园区石化产业链整体开工率。2016年下半年以来,该套装置运行平稳,基本一直处于满负荷运行状态。万华石化装置主要以150万吨/年的LPG为原料,主要产品包括丙烯酸、丙烯酸酯、环氧丙烷、MTBE,价格分别由6月份5800、7100、8000、5000元/吨上涨到目前10800、11700、10950、6100元/吨,受益原油价格上涨及环保核查影响行业开工率,产品价格仍有上涨空间。

       通过石化平台向下游延伸,六大事业部进入高速成长期,预计未来三年CAGR超过40%。利用石化项目所提供的原料,生产出TPU、SAP、PC、特种胺、水性涂料树脂、改性MDI等行业增速更快、附加值更高的产品,预计今年全年可以贡献6亿元净利润,同比增长50%。公司到2018年将拥有40万吨/年聚醚、12万吨/年TPU、26万吨/年水性涂料树脂、20万吨/年PC、12万吨/年SAP、3万吨ADI/年和2万吨/年特种胺产能,对应营业收入超过300亿元,而今年对应收入仅有50亿元,随着公司新材料产品投产和放量,公司增长空间广阔。

       盈利预测及投资评级:MDI和石化产品盈利持续向好,六大事业部成长空间巨大。上调盈利预测,维持“增持”评级。预计2016-2018年EPS为1.65、2.07、2.51元(上调前1.48、1.83、2.13元),当前股价对应16-18年PE为12X、10X、8X。

       广思远(www.gsiyuan.com)深耕于聚氨酯原料的细分行业—胺催化剂；研发并复配生产各类型胺催化剂；主营产品：A-33|33LV|CS90|C225|GSY9727|SMP|Z-131|固胺等，适用于海绵、模塑、高回弹、自结皮、PU玩具及各种硬泡和半硬泡等终端产品。